Сменится ли стабильность масштабным финансовым кризисом?
26.08.2021
Дмитрий Крук, Белорусы и рынок

Сменится ли стабильность масштабным финансовым кризисом?

Летом текущего года главные экономические новости были связаны с принятием различных пакетов санкций в отношении Беларуси. Санкции эти, в зависимости от сферы охвата и от того, со стороны какой страны исходят, очень неоднородны по своему воздействию. Сфокусируюсь на тех из них, которые важны в масштабе всей экономики.

Секторальные экспортные санкции и их потенциальный макроэффект

Своеобразной сердцевиной всех пакетов можно назвать секторальные санкции Великобритании и ЕС в отношении нефтепродуктов и калия. За счет блокировки части экспорта они обладают потенциалом ощутимого негативного эффекта в виде проседания выпуска, доходов, занятости, а также финансовой дестабилизации. Оценив величину подсанкционного экспорта, в этом случае можно пытаться оценить и влияние на соответствующие макроиндикаторы.

По масштабу июньские санкции ЕС можно оценить в диапазоне от 3,5 до 7 % совокупного экспорта (в зависимости от интерпретации «подсанкционности» отдельных подгрупп, в первую очередь в рамках калийных удобрений). Санкции Великобритании существенно увеличивают оценку совокупного экспортного шока до 10—13,5 % совокупного экспорта.

Для реальных показателей могу предложить базирующуюся на макромодели очень упрощенную схему оценки макроэффекта от экспортного шока. Можно ожидать, что каждый процент снижения экспорта в течение двух-трех кварталов будет приводить к проседанию ВВП примерно на 0,6 % с сопоставимым проседанием реальных доходов и зарплат. При прочих равных условиях эти потери постепенно могли бы сгладиться за счет обес­ценения обменного курса. Однако в нашем случае стабилизация за счет обменного курса чревата долговым кризисом, а потери в выпуске, доходах, занятости, наоборот, по прошествии времени с высокой вероятностью будут усиливаться. Последнее связано с тем, что в игру будут вступать межотраслевые взаимосвязи, в рамках которых энергетический и калийный сектора Беларуси имеют чрезвычайно важное значение. Поэтому на промежутке до десяти кварталов потери от экспортного шока будут расширяться, постепенно достигая соотношения 1 к 1, то есть каждый процент снижения экспорта будет чреват сопоставимым проседанием выпуска и доходов.

Применяя эту схему к оценке масштаба секторальных санкций Великобритании и ЕС (исходя из нижней границы масштаба шока — 10 % совокупного экспорта), можно сказать, что на первых порах потенциальное проседание выпуска и доходов составляет около 6 % (относительно базовой траектории). Впоследствии за счет межсекторальных взаимосвязей потенциальные потери выпуска будут разрастаться, достигая примерно 10 %.

Одновременно следствием экспортного шока с высокой вероятностью станет финансовая дестабилизация. Ее интенсивность зависит от исходной прочности финансовой стабильности и масштаба реальных потерь выпуска. По обоим критериям ситуация в Беларуси выглядит едва ли не плачевно. Финансовая стабильность у нас уже хронически хрупкая и периодически чередуется с эпизодами финансовых стрессов. Масштаб реального шока, указанного выше, в случае актуализации практически не оставляет шансов избежать полномасштабного финансового кризиса.

Финансовые санкции и их последствия

Вторым по значимости элементом в общей картине становятся финансовые санкции (ЕС, Великобритания, Канада, Швейцария). Их изолированный эффект на первый взгляд относительно скромен. Его можно разбить на четыре составляющих: прямые потери, побочные последствия, информационный эффект, упущенная выгода.

Прямые финансовые потери относительно невелики. Из имеющихся в публичном доступе данных можно исходить из того, что величина потенциального оттока (причем постепенного) средств из госбанков вследствие санкций не превышает 0,8 млрд долларов. В отношении ресурсной базы указанных госбанков и всех заемных средств эта сумма составляет около 3 %.

Побочные последствия связаны с тем, что, реагируя на исходный шок, подсанкционные банки будут вынужденно ухудшать свое положение в других сферах. Например, для нивелирования проблем с ликвидностью будут повышать процентные ставки по привлекаемым средствам на внутреннем рынке. Можно также ожидать более активной «сушки» их кредитных портфелей и попыток в большей мере согласовать активную часть баланса с происходящими изменениями в пассивной части. Все это может вести к ослаблению финансовой позиции.

Информационный эффект предполагает, что многие клиенты и контрагенты подсанкционных банков, исходя из мотива предосторожности, будут отказываться иметь с ними дело. Прямо сегодня это чревато новым шоком со стороны вкладчиков. Но на более длительных временных промежутках этот эффект может привести к серьезным и осязаемым финансовым потерям. Особенно, если он будет усилен эффектом упущенной выгоды в виде закрытого доступа к внешним ресурсам и сотрудничеству с мировыми лидерами финансовой индустрии.

Потенциал финансовых санкций возрастает при его привязке к контексту. Для подсанкционных банков указанные эффекты затрагивают самые слабые места. А дополнительный удар, пусть несильный и плавный, но в самые уязвимые места, вполне может стать спусковым крючком для финансового стресса.

Но самое важное в финансовых санкциях — их взаимодействие с экспортными. Накладываясь на потери в выпуске и финансовую дестабилизацию с ним, они будут усиливать как вероятность последней, так и ее масштаб.

Санкции США и общая картина

На данном этапе санкции США лучше рассматривать особняком, именно исходя из странового критерия. Пока они в основном сведены к селективным — в отношении отдельных лиц и компаний. Их секторальный экспортный элемент будет доработан и активизирован с декабря, а финансовая составляющая пока вообще практически не детализирована.

Но американская часть санкций важна двумя особенностями. Во-первых, тем, что для подсанкционных компаний и секторов практически блокируются возможности расчета в долларах. Во-вторых, эти санкции могут генерировать так называемый вторичный эффект, или вторичные санкции. В практике США известны прецеденты, когда они требуют и добиваются соблюдения режима санкций не только от собственных резидентов (а также иностранных компаний, имеющих дочерние или аффилированные в США), но и от резидентов третьих стран. О прямом применении такого механизма в отношении Беларуси пока говорить не приходится. Но, учитывая или предполагая его гипотетически, многие компании из третьих стран из мотива предосторожности наверняка по своей инициативе будут отказываться от сотрудничества с белорусскими контрагентами.

Вместе с тем отказ от сделок с товарами белорусского происхождения, предполагаю, не будет тотальным. Там, где для контрагента белорусской стороны сделки экономически значимы или где есть другие соображения вдобавок к коммерческим, думаю, бизнес-отношения сохранятся. Например, сомневаюсь, что американские санкции станут поводом для китайских и индийских контрагентов отказаться от покупки белорусского калия.

С другой стороны, если США детализируют и введут в рамках своих санкций финансовый элемент, то за счет вторичного механизма это на порядок усилит финансовые санкции в совокупности.

В общей картине санкций в отношении Беларуси санкции США на сегодня играют роль своеоб­разной вишенки на торте. Они многократно снижают возможности ухода от экспортных санкций Великобритании и ЕС, способствуют разрастанию применения санкционного режима. За счет этого потенциальные потери все с большей вероятностью будут превращаться в фактические.

Таким образом, общая картина, на мой взгляд, сегодня выглядит следующим образом. Уже принятые санкционные пакеты обладают очень значимым потенциалом ущерба для белорусской экономики. Во-первых, они могут обусловить сжатие экономики до 10—13,5 %. В этом случае практически неизбежным становится полномасштабный финансовый кризис (возможны различные его механизмы). Во-вторых, масштабная финансовая дестабилизация может реализоваться в качестве отдельного трека, даже если потери в выпуске и доходах удастся купировать.

Возможности противодействия со стороны белорусских властей

В приведенных выше оценках используется термин «потенциальные или гипотетические потери относительно выпуска». Он означает, что такие потери случатся, если экспортный шок указанной величины произойдет и власти не будут ему противодействовать (помимо стандартных механизмов монетарной и фискальной политики).

Но, безусловно, власти будут пытаться отвести и смягчить угрозу. Гипотетически сделать это можно двумя путями. Во-первых, «на входе», то есть попытаться ограничить изначальный шок — например, направляя «высвободившийся» экспорт на другие рынки. С точки зрения минимизации потерь это наиболее эффективный подход, поэтому именно его власти пытаются максимально задействовать. Но его успешность зависит от очень многих «но» и «если». Причем многие из них никак или слабо зависят от белорусских властей.

Во-вторых, шок можно пытаться купировать «на выходе», то есть задействовать дополнительные механизмы и инструменты по смягчению последствий шока. Например, можно пытаться изолировать шок внутри подсанкционных отраслей, предотвращая мультипликативные и межотраслевые эффекты сжатия (по аналогии с периодом пандемии во II квартале 2020 года).

Однако велики сомнения, что подобного рода действия могут быть применены и окажутся результативными. Во-первых, они требуют задела ресурсов (зачастую в виде живых денег). А подобного задела в том или ином виде уже практически не осталось. Во-вторых, степень успешности или неуспешности такого подхода главным образом зависит от продолжительности исходного шока. Ведь все такого рода действия не позволяют потенциальным потерям в выпуске просто раствориться, а лишь на время переводят их в другое измерение. Поэтому если санкционный шок окажется продолжительным (а пока видится целесообразным исходить из такой посылки), то такая стратегия в лучшем случае позволит лишь на недолгий срок отсрочить потери в выпуске.

Последнее в рубрике